Après la chute du yen en dessous de 145, le ministère des finances et la banque centrale du Japon sont intervenus après 11 ans ; après la chute du yuan en dessous de 7,15, la banque centrale chinoise a donné le signal politique le plus fort pour stabiliser le taux de change depuis le début, en augmentant la réserve de risque pour les opérations de vente à terme de devises de 0 à 20 % – un outil qui n’a été utilisé que deux fois dans l’histoire ( août 2015 et août 2018). La Chine et le Japon peuvent-ils unir leurs forces pour renverser le cours de la “guerre des monnaies asiatiques” ? Que signifie ce mouvement rare dans la politique de change ?
Nous pensons que pour renverser le dilemme actuel des taux de change mondiaux, il sera difficile de compter uniquement sur les mesures occasionnelles des gouvernements chinois et japonais, et que la coordination des politiques entre les pays est la clé.
Malgré une attitude politique plus tolérante à l’égard de la dépréciation du taux de change, il convient de se méfier d’une plus grande volatilité du marché provoquée par la chute du RMB sous une importante barrière psychologique.
Pour le marché chinois, du moins à court terme, cela apaisera les inquiétudes du marché quant à la réaction de la banque centrale à la dévaluation en accélérant le resserrement des liquidités, ce qui est une bonne nouvelle pour le marché boursier à l’approche des fêtes de fin d’année.
Qu’est-ce que la réserve pour risques de change ? Quel est l’impact de cette augmentation sur le taux de change ? Le relèvement de la réserve pour risque de change pour les activités de vente à terme augmente essentiellement le coût opérationnel des achats de devises à terme (achats d’USD) pour les entreprises, réduisant ainsi le montant des achats d’USD sur le marché des changes à terme, ce qui peut à son tour atténuer directement la pression de la dépréciation sur le taux de change du RMB.
D’après les deux expériences précédentes, cette politique a eu un effet direct sur l’offre et la demande relatives sur le marché à terme des devises. Comme on l’a vu, les achats à terme des entreprises chinoises tendent à se caractériser par le fait qu’elles ” courent après la hausse et tuent la baisse “, et elles ont tendance à augmenter leurs achats de dollars américains sur le marché à terme lorsque le RMB subit des pressions pour se déprécier. L’augmentation opportune par la banque centrale de la réserve pour risques en matière d’achats à terme de devises réduira directement l’ampleur des achats à terme de dollars américains par les entreprises, et pourrait même inverser directement le schéma relatif de l’offre et de la demande entre le dollar américain et le RMB sur le marché à terme, faisant passer l’exposition nette au règlement des devises d’une situation négative (demande de dollars américains par rapport au RMB) à une situation positive (demande de RMB par rapport aux dollars américains).
L’objectif principal de cette politique est donc d’éliminer les éléments irrationnels des transactions sur le marché plutôt que d’inverser la tendance du taux de change. Après avoir freiné le comportement de “chasse” des entreprises, le taux de change du RMB devra encore revenir à un prix de marché normal, et le principal facteur de ce prix sera l’évolution de l’indice du dollar. Comme nous l’avons indiqué dans nos rapports précédents, notre cadre logique et notre jugement de base sont que le point d’inflexion à la baisse de l’indice du dollar pourrait ne pas se produire avant le début de l’année prochaine, d’ici là, le meilleur scénario est le suivant Le meilleur scénario d’ici là est que le dollar passe de l’appréciation à l’oscillation sur fond de stabilisation marginale de l’économie chinoise.
Dans ce contexte, la direction de la dépréciation du RMB reste inchangée, il faut donc encore se méfier des turbulences du marché dues à une chute en dessous d’une importante barrière psychologique – l’ampleur du choc serait nettement plus importante que l’impact d’une rupture de 7.
Les politiques de la Banque de Chine et de la Banque du Japon ont, dans une certaine mesure, contribué à réduire la force de la spéculation sur le marché et à ralentir le rythme de la dépréciation, mais pour véritablement inverser le dilemme du taux de change, il faudra une coordination des politiques au niveau mondial, ce qui risque d’être difficile cette fois-ci. Il existe deux principaux types de coordination des politiques : la première est l’intervention conjointe des grandes économies sur les taux de change, un exemple typique étant le tristement célèbre accord du Plaza de septembre 1985, lorsque les États-Unis, le Japon, la Grande-Bretagne, la France et l’Allemagne sont intervenus conjointement sur les taux de change pour aider à déprécier l’indice du dollar ; la seconde est la coordination des politiques monétaires par les grandes économies, principalement la Réserve fédérale qui joue le rôle de banque centrale mondiale. Par exemple, après la première hausse des taux en décembre 2015, la Fed a commencé à introduire progressivement les colombes jusqu’en décembre 2016, date à laquelle la deuxième hausse des taux a eu lieu au milieu d’une appréciation majeure du dollar et d’une pression générale sur les devises non américaines de 2014 à 2015.
Cette année, cependant, les deux dimensions ont été difficiles à concilier. D’une part, dans un contexte plus large, l’environnement international depuis le conflit entre la Russie et l’Ukraine a rendu la coordination des politiques beaucoup plus difficile ; d’autre part, les banques centrales d’Europe et des États-Unis, qui ont été empêtrées dans les problèmes d’inflation et d’énergie, ont toujours pour priorité actuelle de gérer l’inflation en Chine, et il est difficile de voir la Fed, qui a négligé même le risque de sa propre récession à court terme, changer de politique au nom des problèmes de taux de change dans d’autres pays.
Les turbulences sur le marché de la dette américaine pourraient devenir un canal important pour les économies non américaines pour repousser la Fed cette année. Lorsque la Fed ne veut pas prendre l’initiative de fonctionner comme une banque centrale mondiale, l’économie et les marchés mondiaux ne peuvent que repousser, et il y a deux voies principales : premièrement, par la récession des économies non américaines pour tirer vers le bas l’économie américaine, et ainsi forcer la Fed à céder, mais cette voie a plus de temps pour fonctionner, et les économies non américaines doivent elles-mêmes supporter un coût économique plus important ; deuxièmement, par la réduction des achats ou des ventes de la dette américaine, augmentant le marché de la dette américaine. La seconde consiste à accroître les turbulences sur le marché de la dette américaine en réduisant les achats ou les ventes de cette dernière, ce qui affecte à son tour les liquidités aux États-Unis et oblige la Fed à céder.
Cette année, la Chine et le Japon ont tous deux attaché une grande importance à la stabilité de l’économie chinoise. Ni l’un ni l’autre ne suivront la politique de la Fed en la resserrant, et il est peu probable qu’ils forcent la Fed à bouger par leur propre ralentissement économique. Sous la pression des taux de change, les économies asiatiques, y compris la Chine et le Japon, pourraient utiliser de plus en plus leurs réserves de change pour stabiliser le marché des changes, et lorsque la vente de dollars et les achats de monnaie locale atteignent une certaine taille, la vente de la dette américaine pour compléter les liquidités en dollars pourrait également être un choix à faire.
En outre, compte tenu de l’environnement international actuel, des besoins des pays en matière de sécurité pour diversifier leurs réserves de change, ainsi que du ralentissement de la demande de dette américaine en Europe sous le coup de l’austérité, la transmission de la pression du taux de change au marché de la dette américaine peut devenir un risque de marché important dans le courant de cette année ou au début de l’année prochaine, ce qui signifie également que la possibilité d’une hausse des rendements obligataires américains est élevée. Et comme on l’a vu ces dernières années, la stabilité du marché obligataire américain sera également une préoccupation importante pour la politique monétaire de la Fed, par exemple en septembre 2019 et en mars 2022.
Que signifie la décision de la banque centrale chinoise ? La question du taux de change se résume au taux de change, et cela pourrait être un signal plus clair de la banque centrale pour intervenir à nouveau sur le taux de change. Auparavant, dans le contexte d’une dépréciation rapide du yuan, la banque centrale a réduit le renouvellement de la FML et n’a pas fait de grande déclaration sur le taux de change, ce qui a fait craindre au marché que la banque centrale ne stabilise le taux de change par un resserrement marginal de la politique monétaire. Et la banque centrale a commencé l’outil de réserve de risque de change, superposé avec la fin du trimestre par le biais de la prise en pension à 14 jours pour augmenter l’injection de liquidités, au moins dans une certaine mesure pour atténuer l’impact de cette préoccupation pour le marché, en particulier pour le marché des actions (marché obligataire en raison de l’étanchéité saisonnière de la liquidité à la fin du trimestre, ainsi que la stabilisation de la politique de croissance, cet effet peut ne pas être évident).
Risques : resserrement de la politique monétaire à l’étranger sous l’effet du recul de la demande étrangère, propagation de l’épidémie en Chine au-delà des attentes du marché. Une récession précoce des économies d’outre-mer et un ralentissement des exportations de la Chine pourraient survenir. Des épidémies répétées et une durée nettement plus longue de prévention et de contrôle stricts.
