Résumé
Les investisseurs qui négocient des produits de base, de l'or et d'autres actifs ne sont pas amis du temps, mais des prix ou des tendances.
Dans le cadre du système d'évaluation du dollar, le taux d'intérêt réel des États - Unis est à l'origine du prix international de l'or, mais la corrélation négative avec le prix international de l'or n'est pas Tips, mais la différence entre le rendement des obligations à 10 ans des États - Unis et l'IPC des États - Unis d'une année sur l'autre. En théorie, l'orientation du prix de l'or est le résultat d'une « Course » d'une année sur l'autre entre le rendement des obligations à 10 ans des États - Unis et l'IPC des États - Unis. Mais cette perception traditionnelle a été renversée par des taux d’intérêt négatifs depuis 2016.
L'épidémie de 2020 a encore accru l'ampleur de la dette mondiale à taux d'intérêt négatif. Ici, l'or sans vie a une "valeur de configuration". D'autre part, l'inflation et l'ampleur de la dette à taux d'intérêt négatif ont une relation de basculement, l'augmentation de la dette à taux d'intérêt négatif fait que l'or passe temporairement d'actifs anti - inflation à des actifs anti - inflation.
Établir des tendances à moyen terme. Une situation similaire s’est produite après la signature de l’accord de limitation des ventes entre les pays européens en 1999, avant et après le référendum de sortie du Royaume - Uni en 2016 et le jour des élections américaines en 2016. L'or sur les marchés axés sur les événements ressemble davantage à un « ennemi du temps », ce qui est la principale raison pour laquelle nous ne recommandons pas les transactions axées sur les événements. 2) l'importance à long terme de l'événement russo - ukrainien pour l'or est similaire à "9.11". "9.11" a ouvert le prologue de l'ère des trois piliers et affaibli le statut international du dollar américain; L'événement russo - ukrainien a accéléré la décentralisation de la monnaie de certains pays et la tendance à se débarrasser du système monétaire américain. Une fois cela fait, les événements russo - ukrainiens pourraient jeter les bases à long terme de la tendance de l'or. 3) L'événement russo - ukrainien a établi une hausse à moyen terme de l'or.
1 2 Si le conflit russo - ukrainien déclenche une crise de la chaîne d'approvisionnement, les États - Unis et le monde entier connaîtront une récession plus tôt. La rentabilité des actions américaines s'affaiblira progressivement au cours de l'année à venir, les investisseurs institutionnels augmentant leurs demandes d'actifs sûrs tels que l'or. 3 Avec la chute des bottes de table, l'approche des élections à mi - parcours et la pression à la baisse de l'économie, les rendements des obligations à 10 ans des États - Unis ou de la fin du deuxième trimestre au début du troisième trimestre dans un cycle à la baisse, l'échelle mondiale de la dette à taux d'intérêt négatif devrait rebondir à nouveau, et l'or devrait également connaître une reprise d'environ un an. À l'heure actuelle, bien que légèrement à gauche, la valeur d'allocation de l'or est déjà très significative.
Body
(i) l'or, comme les produits de base, n'est pas un ami du temps
Le concept d '« ami du temps » vise les actifs productifs d'intérêts, tandis que les actifs non productifs d'intérêts et même les actifs ou les instruments d'investissement qui ont une valeur temporelle sont des « ennemis du temps ». Par exemple, la corrélation négative entre les prix de l'or et les taux d'intérêt nominaux peut confirmer que l'or est un « ennemi du temps » et non un ami. En théorie, les investisseurs qui négocient des produits de base, de l'or et d'autres actifs ne sont pas amis avec le temps, mais font des recherches sur les prix ou les tendances.
(II) Théoriquement, la tendance de l'or est le résultat d'une « Course » entre le taux d'intérêt nominal et l'inflation.
Dans notre rapport, le signal du cycle économique fourni par la comparaison des prix des produits de base, nous avons souligné que l'or est un actif non générateur d'intérêts dont le prix est fixé par attribut monétaire et qui a une fonction anti - inflation et d'évitement des risques. L'essence est que l'or présente une corrélation négative avec le rendement du capital (taux d'intérêt réel). Dans le système de tarification du dollar, le taux d'intérêt réel qui détermine le prix international de l'or est généralement le taux d'intérêt réel des États - Unis. En outre, comme nous l'avons indiqué dans nos rapports précédents, la différence entre le rendement des obligations à 10 ans et celui des tips représente les anticipations d'inflation, et la fonction anti - inflation de l'or n'est pas de « résister aux anticipations d'inflation », mais de « résister à l'inflation réelle », C'est - à - dire l'IPC. En outre, la corrélation négative avec le prix international de l'or n'est pas le rendement des tips à 10 ans, mais la différence entre le rendement des obligations à 10 ans des États - Unis et l'IPC des États - Unis d'une année sur l'autre. En théorie, la tendance de l'or prédictif est le résultat d'une « Course » entre le rendement des obligations à 10 ans et l'IPC des États - Unis d'une année sur l'autre. Mais les caractéristiques de l’or par rapport à l’inflation et aux taux d’intérêt nominaux ont renversé cette perception traditionnelle depuis 2016.
(III)
Logiquement, au stade où le taux d'intérêt réel est supérieur à 0, certains actifs porteurs d'intérêts ont une valeur d'investissement et l'or non porteur d'intérêts est difficile à surveiller. Ce n'est que lorsque le taux d'intérêt réel devient négatif que l'or sera favorisé.
L'argument de la stagflation pour l'or est que l'inflation a toujours eu un impact beaucoup plus important sur l'or que les taux d'intérêt nominaux. En raison de la fonction anti - inflation et de la rigidité des taux d'intérêt nominaux d'au moins 0, les taux d'intérêt réels américains ne devraient être négatifs que dans le contexte d'une inflation élevée. Mais le tableau 1 nous permet de tirer deux conclusions:
Premièrement, il n'y a pas de corrélation négative significative entre le prix international de l'or et le taux d'intérêt réel des États - Unis au stade où l'or n'a pas de tendance (par exemple, dans les années 90), mais il y a une forte corrélation négative entre le prix international de l'or et Le taux d'intérêt réel des États - Unis au stade où l'or a une tendance;
Deuxièmement, à long terme, il y a une tendance à la baisse de la corrélation positive entre le prix international de l'or et l'indice des prix à la consommation des États - Unis d'une année sur l'autre, tandis que la corrélation positive forte entre le prix international de l'or et le rendement des obligations à 10 ans des États - Unis se caractérise progressivement par une forte corrélation négative. On peut voir que le principal moteur de l'or dans les années 70 - 80 du siècle dernier était l'inflation. L'inflation des années 90 jusqu'à la crise financière a eu un poids égal à celui du taux d'intérêt nominal sur l'or, mais après la crise financière, en particulier depuis 2016, le taux d'intérêt nominal (rendement des obligations à 10 ans des États - Unis) semble être devenu le principal moteur du prix international de l'or.
En fait, l’augmentation des taux d’intérêt négatifs est la principale raison pour laquelle les taux d’intérêt nominaux sont devenus le principal moteur des prix internationaux de l’or depuis 2016. En 2012, le Danemark a abaissé son taux de référence à une fourchette négative, devenant ainsi la première banque centrale mondiale à « manger du crabe ». En juin 2014, la BCE a suivi l’exemple du Danemark en mettant en œuvre des taux d’intérêt négatifs, mais l’ampleur des obligations à taux d’intérêt négatifs mondiales n’a pas considérablement augmenté au cours de l’année et demie qui a suivi jusqu’à ce que l’ampleur des obligations à taux d’intérêt négatifs mondiales commence à augmenter fortement après que la Banque du Japon ait annoncé la mise en œuvre de taux d’intérêt négatifs le 29 janvier 2016.
L'épidémie mondiale du début de 2020 a encore réduit les taux d'intérêt mondiaux, qui ont grimpé à 18,38 billions de dollars. L’augmentation de l’échelle mondiale des obligations à taux d’intérêt négatif au cours de la période 2016 - 2020 a donné lieu à une « valeur d’allocation» de l’or non porteur d’intérêts, ce qui est l’une des raisons pour lesquelles les taux d’intérêt nominaux ont dominé la tendance de l’or depuis 2016. D'autre part, l'inflation et l'ampleur de la dette à taux d'intérêt négatif ont une relation de basculement, l'augmentation de la dette à taux d'intérêt négatif fait que l'or passe temporairement d'actifs anti - inflation à des actifs anti - inflation. La hausse de l'inflation après septembre 2020 a tué l'ampleur de la dette à taux d'intérêt négatif et affaibli la valeur de l'allocation d'or.
Établir une tendance à moyen terme
(i) l'impact à court terme de l'événement russo - ukrainien sur l'or est similaire
Le 26 septembre 1999, la zone euro a été créée avec l'introduction de l'accord central sur les ventes d'or des banques centrales (cbga), qui a permis aux pays signataires de ne vendre que 400 tonnes d'or par an au cours des cinq années suivantes, évitant ainsi aux banques centrales des États membres de vendre de L'or sans restriction. Étant donné que les économies les plus fortes ont besoin d'endosser leur monnaie avec des réserves d'or, l'événement a permis de s'assurer que les réserves d'or intra - européennes étaient plus élevées que celles des États - Unis, ce qui a établi la position de l'euro dans la monnaie de réserve mondiale et a ébranlé la position du dollar. L'or ComEx a augmenté de 21,1% au cours des huit jours de négociation qui ont suivi le 26 septembre 1999, sous l'effet des caractéristiques monétaires, mais a chuté de 14,8% au cours des deux mois suivants.
Une scène similaire semble avoir eu lieu récemment. Entre le début de la guerre russo - ukrainienne le 24 février et le 8 mars, l'or ComEx a augmenté de 7,1% et est revenu à 2 000 dollars l'once. Mais les prix internationaux de l'or ont commencé à baisser après que les combats entre la Russie et l'Ukraine se soient quelque peu atténués, et l'or ComEx était presque revenu à son niveau d'avant la guerre le 16 mars. Cela s’est produit avant et après le référendum sur le brexit de 2016 au Royaume - Uni et le jour des élections américaines de 2016. L’or ressemble davantage à un « ennemi du temps» dans un marché axé sur les événements, ce qui est la principale raison pour laquelle nous ne recommandons pas un accord axé sur les événements.
(Ⅱ) l'importance à long terme de l'événement russo - ukrainien pour l'or: similaire à l'Accord de vente d'or de 1999 et au « 9.11 »
À long terme, le plus grand danger caché pour les États - Unis est la « défaillance du système du dollar », la stabilité du système monétaire du dollar a besoin de deux bases: l'unification du cadre de politique monétaire de la Réserve fédérale américaine et de la Banque centrale non américaine est la base de la stabilité économique mondiale et du fonctionnement du cycle; La stabilité et la sécurité de la dette américaine et le rendement élevé des actions américaines sont à la base du cycle de liquidité du dollar. Le système du dollar s'est affaibli depuis la crise financière, lorsque la Fed a inclus des considérations budgétaires dans son cadre stratégique, la part du dollar dans les réserves mondiales confirmées est tombée en dessous de 60% pour la première fois au cours du qe post - épidémie.
Lorsque Biden a pris ses fonctions en 2021, il aurait pu utiliser le processus d'harmonisation budgétaire en vertu de la résolution sur le budget de l'exercice 2021 pour obtenir des augmentations d'impôts comme source ouverte pour le Trésor américain, afin d'éviter la monétisation du déficit budgétaire en cas de récession future et d'inverser la tendance à la faiblesse du système monétaire du dollar. Mais le choix de M. Biden de donner une troisième série de transferts fiscaux, loin de l'ingérence républicaine dans les affaires intérieures dominées par les démocrates, a non seulement exacerbé l'inflation aux États - Unis, retardé le temps de tapage de la Fed, mais a plus de chances de priver les États - Unis d'une autre occasion d'augmenter les impôts. À l'avenir, la part du dollar dans les réserves mondiales confirmées diminuera encore une fois une fois que les États - Unis feront face à une nouvelle récession et utiliseront donc le qe. En d'autres termes, l'affaiblissement du système monétaire du dollar pourrait être un fait accompli.
Dans ce contexte, les sanctions financières imposées par l'Europe et les États - Unis à la Russie pour retirer certaines de ses banques du système SWIFT sont susceptibles d'accélérer la décentralisation monétaire de certains pays et de se débarrasser du système monétaire américain. En outre, nous pourrions considérer l'incident russo - ukrainien comme un « événement catalyseur » pour affaiblir davantage le système du dollar. En fait, Ainsi, l'impact du conflit russo - ukrainien sur l'or est similaire à l'Accord de plafonnement des ventes du 26 septembre 1999 et à l'incident du 11 septembre.
(III) mais l'impact à moyen terme de l'incident russo - ukrainien sur l'or est plus positif que l'Accord de vente d'or de 1999 et le « 9.11 »
Le 26 septembre 1999, la position de l'euro en tant que monnaie de réserve a été établie et l'événement du 11 septembre a également marqué le début de l'ère des trois piliers entre les États - Unis et l'Europe (pour une analyse détaillée, voir le rapport du 1er mars intitulé « les actions américaines seront - elles encore plus élevées? »). Mais ces deux événements n'ont pas poussé l'or à la hausse à moyen terme. Après une brève hausse, le prix de l'or est revenu à son point de départ jusqu'à ce que d'autres catalyseurs apparaissent et que le marché des taureaux d'or soit établi.
Mais le conflit russo - ukrainien semble différent. Malgré le retour récent des prix de l'or aux niveaux d'avant - guerre, l'ETF - spdr, le plus grand or au monde, continue d'augmenter ses avoirs en or. Au 18 mars, les avoirs en or de spdr s'élevaient à 108244 tonnes, en hausse de 20,61 tonnes par rapport au 15, de 53,13 tonnes par rapport au 23 février et de 101,58 tonnes par rapport au 20 janvier. Nous pensons que cela est lié au fait que la Russie et l'Ukraine sont toutes deux des pays sources, et que les sanctions financières actuelles de l'UE et des États - Unis à l'encontre de la Russie pourraient éventuellement entraîner des chocs énergétiques et Shenzhen Agricultural Products Group Co.Ltd(000061) En outre, l'augmentation du risque de récession aux États - Unis a également stimulé les demandes des investisseurs d'augmenter leurs actifs de sécurité.
(i) le point d'inflexion de l'inflation structurelle élevée est proche après l'épidémie, et la létalité de ce facteur pour la dette à taux d'intérêt négatif sera affaiblie.
L'inflation élevée aux États - Unis depuis le quatrième trimestre de l'année dernière est principalement due à trois facteurs: l'énergie, les voitures d'occasion et les logements.
L'année dernière, le Centre des prix du pétrole a augmenté progressivement, l'effet de base, à moins que le conflit russo - ukrainien ne devienne incontrôlable, les facteurs énergétiques poussent davantage l'IPC américain cette année par rapport à la probabilité n'est pas élevé. La hausse des prix des voitures d'occasion est en fait due à la demande croissante de groupes à faible revenu et à revenu intermédiaire et d'étudiants universitaires qui n'utilisent plus les transports publics pour se rendre au travail. Une fois que l'épidémie aura eu un impact sur le refroidissement ou que la demande de voitures d'occasion aura été généralement satisfaite, l'impact de ce facteur sur l'inflation sera également atténué. Comme le montre le tableau 2, la contribution de la Sous - catégorie des véhicules d'occasion (produits de transport, à l'exclusion du carburant automobile) à l'IPC des États - Unis est tombée à 5,7% en février, ce qui devrait encore s'affaiblir. L'inflation résidentielle est un indicateur à la traîne du taux de croissance des prix de l'immobilier aux États - Unis, avec un retard d'environ un an. Le taux de croissance des prix de l'immobilier aux États - Unis a atteint un sommet de mai à juillet de l'année dernière, et le Sous - élément résidentiel de L'IPC devrait également baisser à la fin du deuxième trimestre de cette année. Dans l'ensemble, on s'attend à ce que l'inflation de l'IPC aux États - Unis atteigne un point d'inflexion au deuxième trimestre, le reste du monde étant dans une situation similaire.
Comme nous l'avons mentionné précédemment, l'inflation (élevée) a une relation de basculement avec l'ampleur de la dette à taux d'intérêt négatif à l'échelle mondiale. L'ampleur de la dette à taux d'intérêt négatif à l'échelle mondiale a fortement diminué depuis que l'IPC aux États - Unis et même dans le monde a augmenté d'une année sur l'autre au début de 2021. Une fois que la pression inflationniste élevée sera soulagée, l'ampleur de la dette à taux d'intérêt
(II) l'économie des États - Unis a ralenti au cours du quatrième trimestre de l'année prochaine avec un risque élevé de récession
Lors de la réunion de mars sur les taux d'intérêt, la Fed a considérablement révisé ses prévisions de croissance économique pour cette année, qui sont passées de 4,0% en décembre à 2,8%, de 2,6% en décembre à 4,3% et de 2,7% en décembre à 4,1%. Il est clair que la Fed a implicitement admis que l'économie américaine avait connu ou était sur le point de connaître une stagflation. En théorie, l'économie américaine pourrait bénéficier d'une ouverture post - épidémique au cours du premier semestre de l'année, de sorte que les taux de croissance pourraient être plus élevés et plus faibles.
Dans notre rapport intitulé « si l'économie américaine tombe en récession l'année prochaine », nous soulignons que le chômage est tombé à un niveau bas; Après l'épidémie, il y a une impulsion bidirectionnelle dans l'indice économique. D'abord, l'impulsion vers le Haut provoque une scène de "prospérité", puis il y a une faiblesse temporaire comme la convergence normale. L'année prochaine, la plupart des indicateurs économiques américains convergeront vers le niveau normal, mais ce processus se traduira Par une récession temporaire. Plus précisément. Tout d'abord, le coût moyen global des entreprises américaines au quatrième trimestre de l'année dernière a atteint son niveau le plus élevé depuis 1985, ce qui, combiné à la perturbation de la situation en Russie et en Ukraine, limitera le comportement des entreprises en matière de dépenses en capital. Deuxièmement, comme le montre la figure 7, le taux fixe des prêts hypothécaires à 30 ans a augmenté rapidement au cours de l'année écoulée, passant de 4% au cours de la semaine se terminant le 17 mars, les ventes de maisons neuves ont ralenti et la chaleur des mises en chantier devrait se refroidir au cours du deuxième semestre. De plus, l'indice de confiance des consommateurs de l'Université du Michigan est tombé à 59,7 en mars, son plus bas niveau depuis octobre 2011.
Si la crise de la chaîne d'approvisionnement en ressources entraînée par le conflit russo - ukrainien éclate, la récession économique aux États - Unis et dans le monde entier pourrait se produire plus tôt. En outre, la rentabilité des actions américaines s'affaiblira progressivement au cours de l'année à venir. Avec l'augmentation des taux d'intérêt et l'augmentation du coût du capital, la probabilité d'un ajustement important des actions américaines au cours de l'année n'est pas faible. On s'attend à ce que l'Organisation augmente ses actifs de sécurité, comme en témoigne la récente augmentation des avoirs en or du spdr.
(Ⅲ) Le tableau réduit n'augmentera pas de façon significative
Les facteurs d'influence de la dette américaine à 10 ans sont plus complexes, y compris l'économie américaine, l'inflation, les fluctuations épidémiques, la politique de contraction du taux de change et le comportement de l'Organisation. Tout d'abord, il y a une forte probabilité que la Fed donne un calendrier de réduction lors de la réunion de mai sur les taux d'intérêt, de sorte qu'à partir de mai - juin de cette année, la Fed ou le lancement officiel de la réduction, selon l'échéance de non - renouvellement, jusqu'à la fin de l'année prochaine, les avoirs de la Fed en obligations américaines diminueront de 1,46 billion de dollars, soit 4,8% de la taille actuelle de la dette américaine. En revanche, la réduction des avoirs de la Fed au cours de la période allant du quatrième trimestre 2017 au deuxième trimestre 2019 n’a représenté que 1,9% de l’encours total de la dette américaine avant la réduction. Mais après que M. Powell ait clairement indiqué qu'il était sur le point de le faire, les rendements des obligations à 10 ans n'ont pas augmenté plus rapidement, ce qui indique que le marché a partiellement absorbé les anticipations de contraction et que la politique monétaire n'est pas une variable déterminante pour les obligations à 10 ans. En prévision de la récession, les investisseurs institutionnels mondiaux augmenteront progressivement leurs portefeuilles d'obligations américaines à long terme.
De plus, comme le montre le tableau 3, l'expérience de la période 1980 - 2016 montre une forte probabilité que le rendement des bons du Trésor à 10 ans à 3 mois se déplace vers le bas du Centre au cours des élections à mi - parcours et avant les élections générales. Les élections à mi - parcours au début de novembre sont très incertaines, et l'entrée sur le marché du troisième trimestre devrait commencer à fixer les prix, et le Centre de rendement des obligations à 10 ans devrait baisser de son sommet.
Dans l'ensemble, nous nous attendons à ce que les rendements des bons du Trésor à 10 ans soient plus élevés ou légèrement supérieurs à 2,2% avant et après le retrait des bottes de la Réserve fédérale du deuxième trimestre, mais la probabilité d'une hausse de 2,5% demeure faible. Plus tard, avec la chute des bottes de contraction, l'approche des élections à mi - parcours et la pression à la baisse sur l'économie, les rendements des obligations à 10 ans aux États - Unis pourraient entrer dans un cycle à la baisse, l'ampleur de la dette mondiale à taux d'intérêt négatif rebondira à nouveau et L'or connaîtra une reprise d'environ un an. À l'heure actuelle, bien que légèrement à gauche, la valeur d'allocation de l'or est déjà très significative.
Risk prompt
L'économie américaine dépasse les attentes
Ii) L & apos; épidémie mondiale a dépassé les prévisions
La politique monétaire de la Réserve fédérale américaine dépasse les attentes
Inflation aux États - Unis et dans le monde supérieure aux prévisions
Le conflit russo - ukrainien dépasse les attentes
